摘要：
宏觀方面，從美國支出法案的通過和中國穩經濟增長的預期來看，我們應該對中期經濟形勢保持樂觀，但南非變種病毒的威脅疊加歐洲本就嚴重的疫情，短期內悲觀與恐慌情緒蔓延，導致銅價承壓。
供需方面，目前全球依舊處于低庫存狀態，且仍未出現較為確定的庫存拐點的跡象，致使現貨升水保持較高位。不過，考慮到新冠疫情的影響，這對于銅價的支撐較為有限。
從市場來看，當前恐慌情緒較重，VIX指數大漲，美國債利率大幅下行，大宗商品全線潰敗，短期內市場難以形成強大的做多力量。
綜合來看，短期內疫情發酵帶來的利空將使得銅價承壓，但中長期來看，經濟復蘇仍是主基調，銅的需求增長前景依舊存在，我們堅持中期銅價不悲觀的觀點，建議積極關注此次回調創造的低點入局機會。
策略建議：
在前區間中樞69000元/噸以下價格水平逢低逐步輕倉買入，止損可考慮66000元/噸附近。
不確定性風險：
新變種病毒影響超預期
一、行情回顧
2021年11月，銅價呈現震蕩走強的特征，自10月中旬見頂回落之后，于10月底、11月初企穩，隨后整體上呈現震蕩走強特征，最高漲至72000元/噸上方。最后，由于南非疫情的影響，出現了大幅回調，主力合約逼近69000元/噸。
二、價格影響因素分析
1、國內宏觀
中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公布，2021年11月貸款市場報價利率（LPR）為：1年期LPR為3.85%，5年期以上LPR為4.65%。以上LPR在下一次發布LPR之前有效。至此，LPR已經連續19個月保持不變。
中國銀保監會發布數據顯示，前10月，我國各項貸款新增17.9萬億元，同比多增783億元。其中，制造業貸款新增2.3萬億元，超去年全年增量。
國家統計局：1―10月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額71649.9億元，同比增長42.2%（按可比口徑計算），比2019年1―10月份增長43.2%，兩年平均增長19.7%。1―10月份，采礦業實現利潤總額8639.0億元，同比增長1.78倍；制造業實現利潤總額59300.4億元，增長39.0%；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業實現利潤總額3710.5億元，下降19.7%。
2、國外宏觀
新冠疫情擔憂又起，新冠病毒出現新的變異毒株，市場避險情緒快速上升。
美國政府聯合多國拋儲，國際油價快速回落，通脹預期沖高回落。
美聯儲主席獲連任，美聯儲鷹派預期加強，美聯儲會議紀要顯示美聯儲提前加息的可能性。
歐洲經濟景氣度尚可，但疫情形勢再次惡化，使得美元表現強勢。
總的來說，油價大幅波動引導通脹預期快速變化，歐洲疫情擔憂推升美元大幅走強，新冠Omicron變體再度引發市場擔憂，不過目前這一病毒變異影響力仍待進一步確認，而美聯儲后續縮債加息進程的不確定性仍然較高，大宗商品大幅波動的環境或將持續。
3、基本面
3.1 精銅生產放緩
圖1：銅精礦冶煉費（單位：美元/噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
圖2：精煉銅產量（單位：萬噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
就國家統計局的數據來說，1-10月累計產量861.6萬噸，同比增長8.4%。單月增速已為負，9月產量下滑0.3%，累計增速較上個月回落1個百分點，但與往年同期或全年增速相比均處在較高水平。銅精礦冶煉費較年初顯著回升且基本穩定在2019年的水平，進一步上行的動能減弱，表面銅礦供應增加的速度已放緩。綜合來看，10月精銅生產放緩是受限電影響，銅礦供應整體上穩定，11-12月預計增速會有所恢復。
3.2 進口萎靡，比價回升有望提振進口
1-10月，銅精礦進口增長6.18%，與上月數據持平，高于2020年，但低于2018-2019年，礦端進口趨穩；銅及銅材方面，進口同比大幅減少，1-10月累計減少幅度達到28.35%，連續5個月保持較大幅度的縮量；其中，精煉銅進口降幅更大，1-10月累計減少28.35%；廢銅方面，由于政策改變的影響和國內需求的旺盛，廢銅進口繼續大幅增長，1-10月累計增長86.26%，增速小幅回升，10月增速繼續增加近30個百分點到98%。從今年5月份以后，銅內外比價持續回升，進口窗口打開，預計未來進口增速將回升。
圖3：銅精礦進口量（單位：萬噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
圖4：精銅當月進口量（單位：萬噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
圖5：未鍛造銅及銅材進口累計值（單位：萬噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
圖6：廢銅進口量（單位：萬噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
圖7：進口銅盈虧及比價
數據來源：WIND、中信建投期貨
圖8：到岸升貼水（單位：美元/噸）
數據來源：WIND、中信建投期貨
3.3 低庫存仍有支撐
LME庫存持續去化，目前庫存僅有8.4萬噸，已正式向2021年一季度的低點發起挑戰。國內方面，銅庫存已經降至歷史低位，進一步去化的動能降低，預計將維持低位運行。受國內供需偏緊和LME去庫影響，現貨升水保持堅挺，對銅價形成支撐，預計能促使銅成為受南非變種病毒影響最小的品種之一。
3.4 關注穩經濟舉措和變種病毒的威脅
房地產投資依舊持續回落，且在地產行業不景氣的情況下，后周期的家電消費亦受到影響，包括空調業在內的銅消費大戶均有明顯走弱的跡象。數據顯示，空調產量累計增速已經降至12.3%，冰箱產量累計增速降至0.3%，洗衣機增速降至12.4%。不過，目前房地產監管已經出現較明顯的邊際放松跡象，預計明年整體能夠保持穩定，不至于拖累太多。
汽車方面，缺芯的限制依然較大，導致整個汽車行業增速放緩。10月廣義乘用車銷量下滑幅度達到14.1%，累計增速降至8.7%。目前汽車行業的現狀是燃油車頹勢、新能源汽車強勢，預計整體上對銅需求的減量并不大。
電網方面，10月投資增速改善，1-10月重回正增長，累計增加1%。年底指標考核臨近，投資和訂單有所加速。
當前全球市場面臨的一個重大風險是南非變種病毒，如果其嚴重程度甚于Delta病毒，那么經濟復蘇必將受到影響，對于大宗商品的需求極為不利，這是未來1-2周需要重點關注的點。
另一方面，無論是美國的支出法案，還是中國穩經濟的措施，都有利于未來的預期，促使市場不至于過度悲觀。
